چه کسی ارزش سهام را تعیین می‌کند؟
روزنامه هفت صبح، احمدرضا نجفی | شرط اصلی کسب سود از سرمایه‌گذاری بلندمدت این است که بدانید ارزش واقعی سهامی که می‌خرید چقدر است. برای مثال اگر قیمت آن بالاتر از ارزش باشد، طبیعی است که در این سرمایه‌گذاری سود چندانی نصیبتان نشود اما اگر برعکس، ارزش سهام بالاتر از قیمت فعلی آن باشد می‌تواند گزینه خوبی برای سرمایه‌گذاری به حساب بیاید. ولی ارزش سهام را چه کسی تعیین می‌کند؟
ممکن است بگویید ارزش سهام بسته به سودی است که آن شرکت به دست می‌آورد. در چنین حالتی سهامی مثل خودرو و خساپا با توجه به زیان‌ده بودنشان هیچ ارزشی ندارند. در طرف مقابل اگر کسی ارزش سهام را به میزان دارایی‌های شرکت گره بزند، خودرو و خساپا از جمله ارزشمندترین شرکت‌ها خواهند بود. نقطه مقابل آنها هم وجود دارد. برای مثال اگر برای ارزشگذاری سهام شرکت‌های حوزه فناوری مثل تپسی، آسیاتک، ایرانسل یا موارد مشابه آن روی دارایی‌های شرکت حساب کنید، احتمالا ارزش آن چندان بالا نخواهد بود.
اما اگر ارزش آن را بر اساس سودآوری محاسبه کنید، متوجه خواهید شد که این شرکت‌ها تا چه حد می‌توانند ارزشمند باشند. در این گزارش مدل‌های مختلفی که برای ارزشگذاری سهام یک شرکت مورد استفاده قرار می‌گیرد را بررسی کرده‌ایم. ممکن است بعضی از آنها مشابه هم باشند یا تفاوت زیادی با یکدیگر داشته باشند. همین تفاوت‌ها نشان می‌دهد ارزش یک شرکت می‌تواند مقادیر مختلفی داشته باشد که از قضا همه آنها بسته به زاویه دید سرمایه‌گذار، درست و قابل اعتماد هستند.
ارزشگذاری براساس میزان دارایی‌های شرکت
یک شرکت ممکن است سودآوری چندانی نداشته باشد، عملکردش مناسب نباشد و برای سهامداران عایدی به همراه نداشته باشد، اما بر اساس دارایی‌هایی که در اختیار دارد، همچنان ارزشمند به حساب بیاید. برای چنین شرکت‌هایی، ارزش سهام بر اساس میزان دارایی‌ها مورد بررسی قرار می‌گیرد که اصلی‌ترین مدل آن محاسبه NAV است. به این معنا که ارزش کل دارایی‌های شرکت را تخمین می‌زنند و آن را بر تعداد سهام تقسیم می‌کنند. البته مدل‌های دیگری هم در این زمینه وجود دارد که از جمله آنها می‌توان به ارزش تصفیه و ارزش جایگزینی اشاره کرد.
ارزش تصفیه به این معناست که اگر شرکت ورشکست شود و بخواهد همه بدهی‌هایش را پرداخت کند و سپس دارایی‌هایش را بفروشد، به هر کدام از سهامداران چه میزان تعلق خواهد گرفت. ارزش جایگزینی هم به این معناست که اگر کسی بخواهد مشابه همان شرکت را مجددا راه‌اندازی کند به چه میزان سرمایه احتیاج دارد. برای مثال اگر کسی بخواهد شرکتی مشابه ایران خودرو را راه‌اندازی کند، احتمالا خیلی بیشتر از ارزش دارایی‌های ایران خودرو را باید هزینه کند.
ارزشگذاری براساس میزان سودآوری شرکت
ارزش ذاتی سهام اصطلاحی است که آن را برای تخمین میزان سودآوری شرکت استفاده می‌کنند. در این روش با در نظر گرفتن تمام ابعاد یک کسب‌وکار مثل صورت‌های مالی، سهم بازار، پتانسیل رشد، دارایی‌های مشهود و غیرمشهود و … ارزش ذاتی سهام را محاسبه می‌کنند. سود مورد انتظار یک شرکت یکی از مهمترین عوامل تعیین کننده ارزش ذاتی است که بر اساس نرخ رشد سودآوری شرکت محاسبه می‌شود. برای محاسبه ارزش ذاتی سهام روش‌های مختلفی وجود دارد که یکی از رایج‌ترین آنها جریانات نقدی آتی سهام است.
یکی دیگر از رایج‌ترین مدل‌های ارزشگذاری سهام، مدل تنزیل سود تقسیمی یا) DDM) Dividend Discount Model)است که جریان نقدی را برابر سود تقسیمی شرکت تعریف می‌کند. در واقع این مدل می‌کوشد تا ارزش فعلی شرکت را از طریق محاسبه ارزش فعلی سودهای نقدی که شرکت در آینده تقسیم خواهد کرد، به دست آورد. معمولا زمانی از این مدل برای محاسبه ارزش سهام یک شرکت استفاده می‌شود که شرکت سودده باشد و آن را به صورت منطقی بین سهامداران تقسیم کند.
ارزشگذاری براساس P/E از دیگر روش‌های ارزشگذاری سودآوری شرکت است. به این صورت که سود محقق شده توسط شرکت را محاسبه می‌کنند و آن را با سود حداقل ریسک مثل سرمایه‌گذاری در سپرده بانکی یا اوراق مشارکت مقایسه می‌کنند. برای مثال اگر بخواهید یک میلیون تومان سود یکساله از سپرده بانکی بگیرید، باید حدود ۵٫۵میلیون تومان سرمایه‌گذاری کرده باشید. براین اساس P/E سپرده بانکی معادل ۵٫۵ است و برای محاسبه ارزش یک شرکت با این روش باید سود به دست آمده از عملکرد یکساله آن را در عدد ۵٫۵ ضرب کرد تا به ارزش آن رسید.
ارزشگذاری براساس میزان جریان‌های نقدی
در مدل ارزشگذاری برمبنای جریان‌های نقدی، اصل بر این است که مالک هر سهم، در حقیقت مالک بخشی از جریانات نقدی است که قرار است در آینده توسط شرکت کسب شود. جریان‌های نقدی خود به دو مدل جریان نقدی آزاد شرکت، یا صاحبان سهام تقسیم می‌شود. ارزشگذاری براساس میزان جریان‌های نقدی تقریبا مشابه ارزش تصفیه است.
جریان نقدی آزاد شرکت، جریان نقدی باقیمانده قابل‌توزیع پس از پرداخت هزینه‌های عملیاتی و سرمایه‌ای شرکت، برای همه سرمایه‌گذاران یک شرکت اعم از وام‌دهندگان و سهامداران است. در این روش مخارج بدهی مثل نرخ بهره‌ای که برای وام‌های دریافتی باید هزینه شود، در نظر گرفته نشده. اگر این مورد را هم حساب کنیم، به مدل جریان نقدی آزاد صاحبان سهام می‌رسیم. مدل جریان‌های نقدی از جمله مدل‌های بسیار تخصصی ارزشگذاری است که صرفا حسابداران حرفه‌ای می‌توانند از آن برای تخمین ارزش سهام استفاده کنند.
ارزشگذاری براساس معیارهای مقایسه‌ای
معیارهای نسبی و مقایسه‌ای زمانی مورد استفاده قرار می‌گیرند که تعداد زیادی از شرکت‌های مشابه پیش از این ارزشگذاری شده و قیمت سهام آنها در بازار مشخص شده باشد. در این روش میزان سود به دست آمده، سود تقسیمی، درآمد عملیاتی یا ارزش دفتری شرکت با دیگر شرکت‌های مشابه مقایسه و بر اساس آن ارزش سهام مشخص می‌شود. برای مثال اگر شرکت‌های دارویی به طور میانگین P/E معادل شش داشته باشند، برای ارزشگذاری یک شرکت دارویی جدید، میزان سود به دست آمده را در عدد شش ضرب می‌کنند تا ارزش آن مشخص شود.
همین روش را می‌توان برای P/B یا نسبت قیمت به ارزش دفتری و P/S نسبت قیمت به درآمد حاصل از فروش محصولات هم استفاده کرد.
حالا اینکه کدام معیار، مورد مناسبی برای تخمین ارزش سهام شرکت خواهد بود، بسته به نوع فعالیت شرکت دارد. برای مثال اگر فعالیت شرکت به صورتی است که دارایی‌هایش نسبت به سودی که به دست می‌آورد اهمیت بیشتری دارد، روش P/B سهم بیشتری از ارزشگذاری خواهد داشت. در صورتی که میزان فروش بیشتر هدف اصلی کسب‌وکار باشد، P/S اهمیت پیدا می‌کند و در صورتی که کسب سود هدف اصلی شرکت باشد، P/E سهم بیشتری از ارزشگذاری را به خود اختصاص خواهد داد.
